BBVA: claves para los tipos de interés

De esta forma, los tipos a 10 años en EEUU y Alemania truncaron la tendencia al alza que habían mostrado en la primera parte del año y van a cerrar 2007 en torno a 100 y 30 pb respectivamente por debajo de los niveles de mediados de junio.

Diferentes elementos han estado detrás de la caída de las rentabilidades de los últimos meses. En primer lugar, los riesgos a la baja en actividad que plantea la complicada situación financiera actual han sido interpretados por el mercado en clave de políticas monetarias más relajadas, sobre todo en Estados Unidos, la economía más afectada por la crisis. En este sentido, la Reserva Federal ha tenido un papel muy proactivo, reduciendo desde septiembre sus tipos de interés en nada menos que 100 pb. Sin embargo, ha sido en los tramos cortos de la curva donde se han hecho más patentes las expectativas de bajadas de tipos oficiales. En el tipo de interés a 2 años americano, más influido por el sesgo futuro de la política monetaria, la reducción desde mediados de año se acerca a los 200 pb.

En el caso del Banco Central Europeo (BCE) no se han producido movimientos de tipos oficiales, lo que ayuda a explicar la menor presión bajista sobre las rentabilidades europeas frente a las americanas. De hecho, uno de los elementos más destacados del mercado de deuda ha sido que el diferencial de rentabilidades a largo plazo entre ambos mercados ha pasado a ser favorable al euro, lo que ha contribuido al débil tono mostrado por la cotización del dólar frente a la divisa europea.

En segundo lugar, cabe destacar el hecho de que la aversión al riesgo, ausente en los últimos años de la escena financiera, haya retornado con fuerza. La repreciación de un riesgo que en algunos casos había sido infraestimado ha llevado a que la deuda pública se haya beneficiado de su papel como activo seguro y líquido en detrimento de productos con una calidad crediticia menor.

El tercer elemento presente en el mantenimiento de unos niveles de rentabilidades relativamente bajos es el de los flujos financieros más allá del puro efecto refugio. Aunque resulta complejo diferenciarlo de este último, cabe destacar que el interés inversor internacional en el mercado de deuda estadounidense ha seguido siendo significativo, ayudando a explicar el descenso de las rentabilidades en los últimos meses. A pesar del frenazo de agosto, las entradas netas en bonos de gobierno acumuladas en el año hasta septiembre igualan a las registradas en 2006.

La pregunta clave para 2008 es si estos factores que han sesgado a la baja los tipos de interés son transitorios o duraderos. Todo depende de la severidad de la incertidumbre financiera en las que estamos inmersos. Si se empieza a vislumbrar una salida de la crisis, el efecto refugio tenderá a remitir. Además, el sesgo a la baja derivado de los flujos de capitales internacionales de inversores oficiales podría resentirse como resultado de una mayor diversificación hacia otro tipo de monedas y activos. Detrás de este comportamiento estarían, además de los bancos centrales, la creación y el activismo de los fondos soberanos que están cobrando bastante relevancia recientemente en la escena financiera internacional. En lo que respecta a las políticas monetarias, el mercado está descontando reducciones adicionales del principal tipo de referencia americano hasta al menos el 3,75% que podrían verse decepcionadas si las actuales tensiones comienzan a disiparse a lo largo del próximo año. Por otro lado, el balance de riesgos a la baja en actividad y una inflación moderándose llevarán probablemente al BCE a bajar tipos en 2008, lo que tampoco está siendo considerado por el mercado en estos momentos. No obstante, el efecto arrastre que las rentabilidades americanas ejercen sobre las europeas limitaría el recorrido a la baja adicional de estas últimas.

En estas circunstancias parece probable que si 2008 nos depara un entorno macroeconómico y financiero menos complicado, los niveles de rentabilidades actuales podrían ser considerados como un suelo, sobre todo en la parte corta de la curva americana.